平安证券–宏观思辨系列(第10期):消失的通胀是否会卷土重来?【宏观研究】

核心摘要1)2008年国际金融危机之后的十年里,美国CPI 同比增速平均为1.77%,低于危机之前CPI 同比增速平均2.89%。危机后美联储推出的多轮QE 政策,并未导致通胀随之回升。面对本轮疫情的冲击,美联储推出无限制的量化宽松,自此美国通胀指数隐含的通胀预期开始攀升,“消失的通胀”未来是否会卷土重来也成为投资者较为关心的话题。

2)导致2008年危机之后全球通胀消失的因素既有总量货币因素也有结构性因素。总量因素是由于美联储投放的大量流动性淤积在金融体系,以商业银行超额准备金的形式存在。由于私人非金融部门的持续去杠杆,总需求较为羸弱,流动性更多流入资产市场而非实体经济,导致通胀长期低迷。压制全球通胀的结构性因素主要包括全球贫富差距扩大和全球化压低了普通消费品的制造成本。

3)我们主要通过分析上述导致金融危机后全球通胀消失的因素在未来的可能变化,并在此基础上判断通胀是否会卷土重来。

4)总量因素上,本次疫情期间美联储的操作叠加与财政政策的配合,大幅改善了流动性淤积在银行间市场的现状,表现在M2增速较快上涨以及超额准备金的小幅回升。财政政策发挥着较为重要的作用,更有助于流动性流入实体经济(居民和非金融企业),弥补了居民和企业由于封锁隔离导致的收入下降。疫情过后,虽然非金融私人部门大幅加杠杆的动力不足,但其资产负债表所受到的冲击要低于08年金融危机的负面冲击,这会缩减未来通胀低迷的时间,全球性通胀有望归来。不过,压制通胀的结构性因素仍难以缓解,这意味着通胀回升的幅度较为有限。

5)通胀的长期预测一直充满着不确定性,预计本次疫情过后的通胀中枢会高于2009-2019年的这十年均值。在美联储平均通胀目标制下,通胀会如何影响美联储的货币政策操作,也将变得更加不确定,未来通胀将成为金融市场较为关注的一个变量。

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